Успешное соглашение слияния компаний, эффективное управление арестованным бизнесом или честная приватизация стратегического объекта имеют одну общую стартовую точку — определение объективной рыночной оценки актива. Однако в украинских реалиях даже этот базовый элемент часто игнорируется, а еще хуже искажается. Особенно важен этот вопрос в процессе национализации активов подсанкционных компаний. Как следствие, государство и его бюджет несут многомиллионные или даже миллиардные потери, бизнес попадает в тень сомнительного управления, а инвестор в зону риска.
Последние годы продемонстрировали целый ряд таких проблемных кейсов: от громкой дискуссии по оценке ТРЦ Gulliver до противоречивых подходов в определении стоимости активов, переданных в управление АРМА. Все это выводит тему профессиональной оценки чисто технической плоскости в поле системной угрозы экономике — как для государственного бюджета, так и для институционального доверия к государству.
Оценка – это основа, а не формальность
"Оценка играет критически важную роль во всех процессах, где речь идет о передаче актива — от приватизации и соглашений M&A до конкурсов на управление государственными или арестованными активами. Если оценка необъективная или заниженная — это прямые потери для государства или продавца, а также потенциальные риски для добросовестного покупателя, включая непредвиденные расходы или банкротство», — отмечает кандидат экономических наук, эксперт по оценке и управлению стоимостью бизнеса Валентина Лавриненко.
Как объясняет эксперт, справедливая стоимость крупного корпоративного актива не может быть рассчитана «на глаз» или на основании публичной информации, по определению поверхностной и фрагментарной. Профессиональная оценка требует детального доступа ко всему массиву финансово-хозяйственной документации компании: внутренней финансовой отчетности и управленческому учету, контрактам, данным о дебиторской задолженности, кредитах, активах, поставщиках и даже об особенностях логистических или производственных процессов. Оценщик должен не просто считать — он должен глубоко понимать, что такое бизнес на самом деле.
Если же такая информация не предоставляется или не спрашивается, то, по словам Лавриненко, это уже не оценка, а лишь условная модель, создающая иллюзию объективности. "Это не просто методологическая погрешность - это реальная угроза существенного искажения стоимости", - отмечает она.
От Gulliver до заводов: когда активы «дешевеют» на бумаге
В 2021-2024 годах сразу несколько кейсов вызвали волну критики в адрес государственных структур. Один из них – оценка столичного ТРЦ Gulliver в 2023 году в рамках исполнительного производства: актив оценили в 2,9 млрд грн, тогда как, по информации с открытого рынка и от банков-кредиторов, его реальная коммерческая стоимость могла превышать 5–6 млрд грн. Сходные по логике претензии звучали и в случаях с передачей в управление активов алкогольных заводов, медийных компаний, промышленных предприятий.
Каждый раз возникает один и тот же вопрос: имел ли оценщик полноценный доступ к данным компании? Проводил ли осмотр объекта, анализировал движение средств и структуру прибыли, взаимосвязи между юридическими лицами? Эти вопросы часто остаются без ответа. Но подозрения, что оценки формировались без глубокого привлечения оценщика, не просто стабильно растут, а активно обсуждаются в профессиональной среде оценщиков.
IDS Ukraine: оценка без данных — как диагноз «на глаз»
Классическим примером, когда между условной и обоснованной оценкой пропасти, является кейс IDS Ukraine — крупнейший украинский производитель бутилированной воды. В 2023 году по заказу АРМА малоизвестный оценщик оценил корпоративные права ЧАО «Индустриальные дистрибуционные системы» и ЧАО «Моршинский завод минеральных вод ОМП «Оскар» в 1,4 млрд грн.
В том же году, как сообщали в компании, была заказана классическая независимая оценка – с доступом оценщика ко всей внутренней документации. Результат – независимая профессиональная оценка упомянутых активов составила почти 3 млрд грн. А уже в 2025 году по итогам финансовых результатов 2024 года актуализированная стоимость актива составила 5,8 млрд грн, что было подтверждено рецензией оценщика.
АРМА не только не уточнила параметры оценки, а публично обвинила компанию и ее неподсанкционных акционеров в попытках «завышения стоимости», не предоставляя методологических или фактологических аргументов. Примечательно, что впоследствии стало известно, что утверждение АРМА было другим государственным институтом — Научно-исследовательским центром судебной экспертизы в сфере информационных технологий и интеллектуальной собственности Министерства юстиции Украины, предоставившей вторую рецензию на оценку компании.
Методологии: между теорией и украинской практикой
Без доступа к «внутренней кухне» компании оценка вряд ли будет достоверной. Со сложными производствами индустриальной эпохи или торговыми компаниями, созданными в последние годы, так точно не получится», — говорит Виктор Кожевников, консультант и практикующий оценщик бизнеса.
По его словам, методология оценки в идеале должна опираться на международные стандарты, в то время как сейчас на практике украинский оценщик часто работает в условиях непрозрачности, а часто под политическим давлением или под влиянием коррупционных факторов.
В случае проведения оценок для нужд государственных институтов, как ФГИУ или АРМА, оценщик должен сохранять максимальную независимость профессиональных суждений от них и не находиться под влиянием институций заказчиков оценки.
Отдельно эксперт отмечает необходимость тщательной проверки объектов оценки, приводя пример из собственной практики, когда на балансе компании котельная значилась как дорогостоящий объект инфраструктуры, а на самом деле была дровяной пристройкой площадью 5 м².
Эксперты предупреждают, что неверная оценка – заниженная или завышенная – создают ряд системных рисков. Например, в случае АРМА занижение стоимости актива — это законный путь для управляющего к использованию вверенного ему актива в собственных интересах с избежанием ответственности в случае его обесценения, тогда как завышенная оценка также будет отпугивать участников конкурса на управление, возлагая на них завышенные обязательства и нереалистичную ответственность. В случае приватизационных конкурсов Фонда госимущества ошибку оценщика гипотетически может исправить аукцион — рынок даст активу реальную оценку во время конкурентных торгов. Однако в случае с АРМА ошибка оценщика — отсутствие ответственности за потери стоимости актива перед государством или обществом.
Именно поэтому, по мнению профессиональных оценщиков, процедуры АРМА по определению стоимости активов для передачи в управление наиболее остро нуждаются в пересмотре. Ведь одно дело — оценить ящик печенья или золотые ложечки из резиденции Межигорья беглого президента Януковича, а совсем другое дело — оценить сложный работающий бизнес как ТРЦ Гулливер в центре Киева, или бизнес Моршинской.
Как должно действовать государство?
Эксперты в один голос утверждают: без прозрачной, стандартизированной и верифицированной процедуры оценки с обязательным привлечением самой компании и глубокого изучения ее процедур, операционной документации и множества других параметров любые цифры в актах могут быть только фикцией.
Валентина Лавриненко напоминает об общепринятой для корпоративного сектора процедуре due diligence — глубоком изучении потенциальным покупателем бизнеса, которое может длиться недели и месяцы.
«Чтобы оценка действительно отражала рыночную стоимость, государство и его институты должны обеспечить прозрачность процедур, четкие методологические требования, предусмотреть участие независимых рецензентов, а также создать условия для полноценного сотрудничества и взаимодействия между оценщиком и компанией. Это критически важно и для процесса изъятия актива, особенно в случаях с действующим бизнесом, в доход государства и для обеспечения устойчивого управления таким бизнесом», — подчеркнула эксперт.
Качество оценок – не просто цифра или показатель, а сигнал инвесторам
Для послевоенной Украины вопрос институционального доверия государству станет ключевым фактором инвестиций. Приватизация, передача активов в профессиональное управление, возобновление стратегических предприятий — все это будет всегда начинаться с одного простого шага: качественной, достоверной оценки.
«Профессиональная, объективная рыночная оценка должна стать залогом доверия государству и сигналом для международных инвесторов. Иначе каждый новый кейс с заниженной стоимостью — это не просто локальная проблема, это удар по институциональной способности страны», — предупреждает Лавриненко о стратегических вызовах, если Украина и ее государственные институции не наведут порядок в сфере оценки.
Кожевников также заявляет, что Украине следует избавиться от попыток или признаков манипуляций оценками, а эта проблема лежит не только в сфере регулирования и стандартов, но и в бизнес-этике: «Стандарты у нас уже есть — это стандарты, применяемые в ЕС и США. Поэтому их просто нужно изучать и применять, тем более что наши потенциальные инвесторы именно оттуда. На практике даже формально выполняя стандарты, оценку могут осуществить с таким «творческим подходом», что результат удивит любого».
Эксперты убеждены, что каждый случай искаженной оценки – это не просто ошибка в расчетах или результатах. Это удар по государственному бюджету, по прозрачности конкурсов на управление и аукционов в процессе разгосударствления, подрыв доверия со стороны бизнеса и иностранных партнеров. А значит, это удар по будущему страны.
