Успішна угода злиття компаній, ефективне управління арештованим бізнесом чи чесна приватизація стратегічного об’єкта мають одну спільну стартову точку — визначення об’єктивної ринкової оцінки активу. Проте в українських реаліях навіть цей базовий елемент часто ігнорується, а ще гірше — спотворюється. Особливо важливим це питання постає у процесі націоналізації активів підсанкційних компаній. Як наслідок, держава та її бюджет несуть багатомільйонні чи навіть мільярдні втрати, бізнес потрапляє в тінь сумнівного управління, а інвестор — у зону ризику.

Останні роки продемонстрували цілу низку таких проблемних кейсів: від гучної дискусії щодо оцінки ТРЦ Gulliver до суперечливих підходів у визначенні вартості активів, переданих в управління АРМА. Все це виводить тему професійної оцінки з суто технічної площини у поле системної загрози економіці — як для державного бюджету, так і для інституційної довіри до держави.

Оцінка — це основа, а не формальність

«Оцінка відіграє критично важливу роль у всіх процесах, де йдеться про передачу активу — від приватизації й угод M&A до конкурсів на управління державними чи арештованими активами. Якщо оцінка необ’єктивна або занижена — це прямі втрати для держави або продавця, а також потенційні ризики для добросовісного покупця, включаючи непередбачені витрати або навіть банкрутство», — зазначає кандидатка економічних наук Валентина Лавриненко, сертифікована оцінювачка.

Продовження після реклами
РЕКЛАМА

Як пояснює експертка, справедлива вартість великого корпоративного активу не може бути розрахована «на око» або на підставі публічної інформації, яка за визначенням є поверхневою та фрагментарною. Професійна оцінка потребує детального доступу до всього масиву фінансово-господарської документації компанії: внутрішньої фінансової звітності та управлінського обліку, контрактів, даних про дебіторську заборгованість, кредити, активи, постачальників і навіть про особливості логістичних чи виробничих процесів. Оцінювач має не просто рахувати — він має глибоко розуміти, чим є цей бізнес насправді.

Якщо ж така інформація не надається — або не запитується — то, за словами Лавриненко, це вже не оцінка, а лише умовна модель, що створює ілюзію об'єктивності. «Це не просто методологічна похибка — це реальна загроза суттєвого спотворення вартості», — наголошує вона.

Від Gulliver до заводів: коли активи «дешевшають» на папері

У 2021–2024 роках одразу кілька кейсів викликали хвилю критики на адресу державних структур. Один із них — оцінка столичного ТРЦ Gulliver у 2023 році в рамках виконавчого провадження: актив оцінили у 2,9 млрд грн, тоді як, за інформацією з відкритого ринку та від банків-кредиторів, його реальна комерційна вартість могла перевищувати 5–6 млрд грн. Схожі за логікою претензії лунали й у випадках з передачею в управління активів алкогольних заводів, медійних компаній, промислових підприємств.

Кожного разу постає одне й те ж питання: чи мав оцінювач повноцінний доступ до даних компанії? Чи проводив огляд об’єкта, аналізував рух коштів і структуру прибутку, взаємозв’язки між юридичними особами? Ці запитання найчастіше залишаються без відповіді. Але підозри, що оцінки формувалися без глибокого залучення оцінювача — не просто стабільно зростають, а активно обговорюються у професійному середовищі оцінювачів.

Продовження після реклами
РЕКЛАМА

IDS Ukraine: оцінка без даних — як діагноз «на око»

Класичним прикладом, коли між умовною й обґрунтованою оцінкою прірва, є кейс IDS Ukraine — найбільшого українського виробника бутильованої води. У 2023 році, за замовленням АРМА, маловідомий оцінювач оцінив корпоративні права ПрАТ «Індустріальні дистрибуційні системи» та ПрАТ «Моршинський завод мінеральних вод ЗМВ «Оскар» в 1,4 млрд грн.

Того ж року, як повідомляли в компанії, була замовлена класична незалежна оцінка — з доступом оцінювача до всієї внутрішньої документації. Результат — незалежна професійна оцінка згаданих активів сягнула майже 3 млрд грн. А вже у 2025 році, за підсумками фінансових результатів 2024 року, актуалізована вартість активу становила 5,8 млрд грн, що було підтверджено рецензією оцінщика

Натомість АРМА не лише не уточнила параметрів оцінки, а публічно звинуватила компанію та її непідсанкційних акціонерів у спробах «завищення вартості», не надаючи методологічних або фактологічних аргументів. Примітно, що згодом стало відомо, що твердження АРМА було спростоване іншою державною інституцією — Науково-дослідним центром судової експертизи у сфері інформаційних технологій та інтелектуальної власності Міністерства юстиції України, яка надала другу рецензію на оцінку компанії.

Методології: між теорією і українською практикою

«Без доступу до «внутрішньої кухні» компанії оцінка навряд чи буде достовірною. Зі складними виробництвами індустріальної епохи або торговельними компаніями створеними в останні роки так точно не вийде», — каже Віктор Кожевников, консультант і практикуючий оцінювач бізнесу.

За його словами, методологія оцінки в ідеалі має спиратись на міжнародні стандарти, тоді як зараз на практиці український оцінювач часто працює в умовах непрозорості, а часто — під політичним тиском або під впливом корупційних факторів.

Продовження після реклами
РЕКЛАМА

У випадку проведення оцінок для потреб державних інституцій, як ФДМУ чи АРМА, оцінювач має зберігати максимальну незалежність професійних суджень від них і не перебувати під впливом інституцій-замовників оцінки.

Окремо експерт наголошує на необхідності ретельної перевірки об’єктів оцінки, наводячи приклад з власної практики, коли на балансі компанії котельня значилася як дорогий об’єкт інфраструктури, а насправді була дров’яною прибудовою площею 5 м².

Експерти попереджують, що невірна оцінка — занижена чи завищена — створюють ряд системних ризиків. Наприклад, у випадку АРМА заниження вартості активу — це законний шлях для управителя до використання довіреного йому активу у власних інтересах з уникненням відповідальності у разі його знецінення, тоді як і завищена оцінка також відлякуватиме учасників конкурсу на управління, покладаючи на них завищені зобов’язання та нереалістичну відповідальність. У випадку з приватизаційними конкурсами Фонду держмайна помилку оцінювача гіпотетично може виправити аукціон — ринок дасть активу реальну оцінку під час конкурентних торгів. Проте у випадку з АРМА помилка оцінювача — це відсутність відповідальності за втрати вартості активу перед державою чи суспільством.

Саме тому, на думку професійних оцінювачів, процедури АРМА з визначення вартості активів для передання в управління найбільш гостро потребують перегляду. Адже одна справа — оцінити ящик печива або золоті ложечки з резиденції Межигір’я президента-втікача Януковича, а зовсім інша справа — оцінити складний працюючий бізнес як ТРЦ Гулівер у центрі Києва, чи бізнес Моршинської.

Як має діяти держава?

Експерти в один голос стверджують: без прозорої, стандартизованої та верифікованої процедури оцінки — з обов’язковим залученням самої компанії та глибокого вивчення її процедур, операційної документації та безлічі інших параметрів — будь-які цифри в актах можуть бути лише фікцією.

Валентина Лавриненко нагадує про загальноприйняту для корпоративного сектору процедуру «due diligence» — глибоке вивчення потенційним покупцем бізнесу, яке може тривати тижні і місяці.

«Щоб оцінка справді відображала ринкову вартість, держава та її інституції мають забезпечити прозорість процедур, чіткі методологічні вимоги, передбачити участь незалежних рецензентів, а також створити умови для повноцінної співпраці та взаємодії між оцінювачем і компанією. Це критично важливо і для процесу вилучення активу, особливо у випадках з діючим бізнесом, в дохід держави, і для забезпечення сталого управління таким бізнесом», — підкреслила експертка.

Якість оцінок — не просто цифра чи показник, а сигнал інвесторам

Продовження після реклами
РЕКЛАМА

Для післявоєнної України питання інституційної довіри до держави стане ключовим фактором інвестицій. Приватизація, передача активів у професійне управління, відновлення стратегічних підприємств — усе це завжди починатиметься з одного простого кроку: якісної, достовірної оцінки.

«Професійна, об’єктивна ринкова оцінка має стати запорукою довіри до держави та сигналом для міжнародних інвесторів. Інакше кожен новий кейс із заниженою вартістю — це не просто локальна проблема, це удар по інституційній спроможності країни», — попереджає Лавриненко про стратегічні виклики, якщо Україна та її державні інституції не наведуть лад у сфері оцінювання.

Кожевников також заявляє, що Україні слід позбутись спроб чи ознак маніпуляцій оцінками, а ця проблема лежить не лише у сфері регулювання і стандартів, але й бізнес-етики: «Стандарти у нас вже є — це стандарти, що застосовуються в ЄС та США. Тому їх просто треба вивчати і застосовувати, тим паче, що наші потенційні інвестори саме звідти. На практиці ж навіть формально виконуючи стандарти, оцінку можуть здійснити з таким «творчим підходом», що результат здивує будь кого».

Експерти переконані, що кожний випадок викривленої оцінки — це не просто помилка в розрахунках чи результатах. Це удар по державному бюджету, по прозорості конкурсів на управління та аукціонів в процесі роздержавлення, це підрив довіри з боку бізнесу та іноземних партнерів. А отже — це удар по майбутньому країни.